L'eau vive

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Macro 🔭

Aux Etats-Unis, La Fed laisse ses taux inchangés, mais avec 3 votes pour une hausse alors qu’en juin la décision avait été prise à l’unanimité. Conformément à sa nouvelle politique de communication, Warsh ne répond à aucune question sur la trajectoire future. La confiance du consommateur (Conference Board) s’effrite, et la croissance du PIB au deuxième trimestre est inférieure à celle du premier trimestre et au consensus. L’indice Case Shiller du prix des maisons se redresse pour le troisième mois d’affilée, mais l’augmentation des prix de l’immobilier reste inférieure à l’inflation depuis un an désormais. Celle-ci ralentit en juin à 3,7%. Les données d’emploi restent solides.

Dans la zone €, la croissance du PIB accélère au deuxième trimestre, à 1%, bien au-dessus des attentes du marché. L’Espagne est en tête avec 2,7%, tandis que l’économie française croît de 0,7%. Le sentiment économique s’améliore, et le taux de chômage est stable. L’inflation accélère en juillet à 2,9%.

Au Japon, la confiance du consommateur s’améliore encore en juillet pour le quatrième mois consécutif. Le taux de chômage est stable à 2,5%. L’inflation dans la région de Tokyo accélère de nouveau à 2%. La banque centrale laisse pourtant ses taux directeurs inchangés ; elle ouvre la porte à une hausse lors des prochains comités, et intervient sur les marchés en concertation avec les Etats-Unis, permettant au yen d’afficher un rebond.

En Chine, le PMI de juillet retombe sous la barre de 50, signalant une contraction de l’économie peut-être due à des facteurs saisonniers, les entreprises s’affichant confiantes sur leurs perspectives.

Au Brésil, la confiance du consommateur marque une inflexion à la baisse. L’emploi non agricole est nettement supérieur aux attentes en juin, et le taux de chômage baisse à 5,4%. Les banques ajustent leurs prévisions de taux à la hausse pour fin 2026, malgré un reflux de l’inflation. Les investissements étrangers augmentent significativement plus que les prévisions du consensus.

Micro 🔬

Jeudi, le rachat par Citadel des positions du hedge fund Situational Awareness favorise le rebond des titres liés à l’IA, et donc du Kospi (Corée), très exposé aux semiconducteurs, qui prend 18% sur la séance de vendredi après avoir perdu 17% pendant les trois séances précédentes. Fondé par Leopold Aschenbrenner, le jeune génie (ou jugé tel par certains lorsque son fonds délivrait des rendements exceptionnels), en 2024, Situational Awareness gérait un portefeuille très concentré, constitué essentiellement de titres liés aux infrastructures de l’IA, et de positions vendeuses sur les logiciels. Le retournement de la thématique IA en juillet a entraîné une baisse de 6 7% du fonds et des ventes forcées. Le rachat des positions par Citadel permet d’éviter une liquidation désordonnée qui impacterait les marchés, sans que le risque soit totalement écarté car on ne connaît pas l’ampleur exacte du levier du fonds. Un stratégiste de Rabobank cité par Bloomberg résume parfaitement la situation : un marché où tout le monde achète le momentum jusqu’au moment où tout le monde devient vendeur forcé.

Avant le rebond de la fin de semaine, les 7 Magnifiques avaient effacé leur surperformance sur deux ans par rapport au reste du S&P 500. Leurs publications reçoivent un accueil contrasté.

Meta décroche sur sa publication : le free cash flow se rapproche de zéro, les objectifs de dépenses d’investissement annuelles sont relevés, et les objectifs de chiffre d’affaires pour le trimestre en cours déçoivent. La société confirme une rumeur récente de Bloomberg selon laquelle elle se préparait à créer une division cloud : de nombreuses sociétés auraient offert d’acheter de la capacité de calcul à un prix supérieur à ce qu’il a coûté à acquérir, et Meta arbitrera en permanence entre vente et utilisation pour ses propres services.

Apple est également sanctionné sur sa publication : les résultats sont solides, avec notamment une progression de 16% du chiffre d’affaires grâce aux ventes d’iPhones et de Mac et au rebond de la Chine, mais les objectifs pour le trimestre en cours sont décevants. La société attribue ses prévisions prudentes aux pénuries de composants.

Microsoft affiche une hausse de 15%, gagnant le record de la plus importante hausse de capitalisation boursière de l’histoire (450 Md$), en annonçant lors de sa publication trimestrielle une hausse de 43% des ventes d’Azure (cloud) et des objectifs de capex annuels inchangés.

Chez Amazon, le chiffre d’affaires d’AWS (cloud) augmente de 37%, une accélération significative sur le trimestre précédent et sa plus forte croissance depuis 2021, et les marges progressent malgré l’augmentation des amortissements sur les semiconducteurs. A rebours de ses pairs, le titre enregistre un bond de 15% malgré une révision à la hausse de ses dépenses d’investissement pour l’année et un free cash flow négatif.

La Chine consolide sa souveraineté technologique en renforçant son indépendance sur l'ensemble de la chaîne de valeur de la filière des semiconducteurs et de l'intelligence artificielle : CXMT Corp prend 466% pour sa première cotation sur la bourse de Shanghai et devient instantanément la première capitalisation du marché continental. Un groupe de sénateurs américains demande à Apple d’abandonner ses tentatives de lui acheter des puces, afin de ne pas être dépendant d’un adversaire des Etats-Unis pour des composants critiques. Une société financée par le gouvernement produirait des GPUs susceptibles de concurrencer Nvidia. Enfin, ASML, qui détient le monopole de la fabrication des machines de photolithographie à ultraviolets extrêmes (EUV) indispensables à la production des puces électroniques les plus avancées de la planète, est mal orienté cette semaine : une société chinoise disposerait d’une technologie de fabrication concurrente de la sienne.

Tesla étudierait la scission, la vente ou la fermeture de ses activités en Chine, en anticipation d’une potentielle fusion avec SpaceX.

Le sell-off des titres de semiconducteurs s’accompagne d’un élargissement des spreads (primes de risque) des CDS (protections contre un défaut de crédit) de Nvidia, qui ne se tasse que partiellement lors du rebond de la thématique en fin de semaine. Le marché du crédit, dont les signaux peuvent parfois précéder ceux des actions, s’inquiète des derniers montages annoncés par la société : garanties en discussion pour un financement de 250Md$ pour un datacenter d’OpenAI, potentiellement assorties du financement de 350 Md$ d’achats de puces, et lettre d’intention pour un financement, là aussi de 500 Md$, de SK Hynix. Le groupe continue à utiliser son bilan pour financer ses clients.

La minute innovation 🧚🏻

OpenAI s’apprête à reporter son IPO à 2027, Sam Altman maintenant son exigence d'une valorisation à 1 000 Md$. En parallèle, le patron d'OpenAI vient de déclarer que l'humanité est entrée dans la « singularité », l'IA ayant franchi le cap où elle dépassait l'intelligence humaine. Enfin, face à la sensibilité prix des clients et à la concurrence, l'entreprise applique de lourdes baisses de tarifs (jusqu'à -80 %) sur ses modèles GPT-5.6 Luna et Terra. L’ARR de juillet dépasse néanmoins celui du premier trimestre.

470 Md$ de Bitcoins (34% du montant en circulation) sont à risque si l’informatique quantique fait des progrès selon Bloomberg.

L’eau vive 💦

Selon le dernier rapport de l'Institut universitaire des Nations Unies pour l'eau, l'environnement et la santé, publié en janvier dernier, la Terre est officiellement entrée dans une ère de « faillite hydrique mondiale ». Le document appelle à abandonner le terme trompeur de « crise », qui suggère un choc temporaire avant un retour à la normale, pour acter un état post-crise durable où la consommation et la pollution dépassent le renouvellement de la ressource. Environ 70 % des grands aquifères mondiaux sont en déclin, et plus de la moitié des grands lacs mondiaux ont perdu de l’eau depuis le début des années 90. Plus de la moitié de la production alimentaire mondiale est localisée dans des régions où les réserves d’eau diminuent ou sont instables, ce qui expose le commerce, les prix agricoles et la sécurité alimentaire à des perturbations croissantes. 

Face à ce diagnostic, les besoins d’investissement se concentrent sur les entreprises capables de restructurer nos usages, c’est-à-dire de réorganiser la manière dont l’eau est utilisée, recyclée et partagée entre l’agriculture, l’industrie et les villes, et de freiner ce déficit structurel, en réduisant les pertes (détection des fuites, remplacement des processus industriels gourmands en eau par des technologies de rupture).

Au-delà de la hausse du prix du mètre cube au robinet (au demeurant souvent encadrée par les États), la contrainte hydrique devrait entraîner une hausse des dépenses d’investissement et, selon les procédés retenus, des coûts d’exploitation et de traitement pour les utilisateurs industriels et agricoles : infrastructures de traitement, boucles de recyclage, et technologies de refroidissement à sec par exemple. Cette pression économique, couplée au durcissement des normes relatives aux prélèvements, aux rejets et aux polluants, peut offrir une visibilité pluriannuelle aux fournisseurs de technologies de recyclage et d'optimisation.

L’Union européenne vise une amélioration d’au moins 10 % de l’efficacité hydrique d’ici à 2030 et donne la priorité à la réduction de la demande, à la limitation des prélèvements, à l’efficacité des équipements et à la réutilisation avant la création de nouvelles capacités. Avec seulement 2,4% des volumes d’eaux usées réutilisés dans l’Union, le potentiel d’amélioration est considérable sur ce seul volet. De même, une nouvelle directive européenne sur les eaux urbaines résiduaires crée un marché pour l’élimination des micropolluants issus de certaines productions (médicaments, cosmétiques).

Le secteur recouvre donc des modèles économiques très différents. Les services aux collectivités, ou utilities, peuvent offrir une relative stabilité grâce aux concessions de long terme et aux revenus réglementés. Leur protection contre l’inflation dépend toutefois de la rapidité avec laquelle les autorités autorisent les hausses tarifaires, tandis que leur endettement les rend sensibles au coût du capital.

Les technologies de l’eau regroupent la filtration membranaire, le recyclage en circuit fermé, le traitement des contaminants, les compteurs intelligents et les logiciels de détection des fuites. Les acteurs les mieux positionnés ne sont pas nécessairement ceux qui vendent les projets les plus spectaculaires, mais ceux qui disposent d’une base installée importante et génèrent des revenus récurrents grâce aux consommables, à la maintenance ou aux logiciels. Les équipementiers fournissent pour leur part les pompes, vannes, systèmes de contrôle et infrastructures nécessaires à la modernisation des réseaux. Leur potentiel est réel, mais leurs marges et leur cyclicité varient fortement selon qu’ils vendent des produits standardisés ou exécutent de grands contrats d’ingénierie.

La rareté de l’eau, comme tout thème d’investissement, ne constitue donc pas une garantie de performance uniforme pour l’ensemble du secteur. Il faut privilégier les entreprises exposées aux dépenses réglementaires ou indispensables, dotées d’un bilan solide, d’une forte proportion de revenus récurrents et d’une faible dépendance à quelques grands projets. À l’inverse, les opérateurs très endettés, ceux dont les contrats à prix fixe et les infrastructures très consommatrices d’énergie, comme certains projets de dessalement, restent vulnérables à la hausse des taux, aux dépassements de coûts et aux arbitrages politiques sur les tarifs.

Pour finir, quid des datacenters ? L’agriculture représente encore 72% des prélèvements d’eau douce, suivie par l’industrie et les usages municipaux. Si les datacenters posent des problèmes majeurs dans certaines zones sous tension, ils représentent pour l’instant une part négligeable de la consommation aux Etats-Unis. Le thème de l’eau est donc globalement peu exposé à de potentielles déceptions sur le cycle d’investissement dans l’IA, même si cette exposition peut être significative pour certains fournisseurs de systèmes de refroidissement, de pompes, d’échangeurs thermiques et de traitement sur site.

Il m’arrive d’être distraite (pas trop souvent j’espère). Merci à l’ami lecteur qui m’a signalé la coquille qui s’est glissée dans l’édition de la semaine dernière, et pour laquelle je vous présente mes excuses : le taux du monétaire en € est de 2-2,5% et non de 3-3,5%. Le fond de l’analyse reste inchangé, mais c’est un signe qu’il est temps de prendre un peu de repos estival. Rendez-vous en septembre et bonnes vacances !

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Cet article ne constitue pas une recommandation d’investissement sur les thèmes ou les titres mentionnés.